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宝马746娱乐网,基本结论

2018年资产证券化市场概览。2018年,资产证券化市场延续了快速发展的态势,全年共发行资产证券化产品939期,同比增长39.94%;发行规模高达20,052亿元,同比增长35.66%。其中,银行间市场共发行信贷资产支持证券155期,同比增长15.67%。发行规模达9,318.35亿元,同比增长55.90%;交易所市场共发行企业资产支持证券688期,同比增长37.05%。发行规模达9,476.67亿元,同比增长15.31%;交易商协会共发行资产支持票据96期,同比增长174.29%。发行规模为1,256.98亿元,同比增长114.89%,首次突破千亿大关。

银行间资产证券化市场回顾。2018年银行间市场资产证券化发展势头不减,发行规模和单数均有所增加,发行规模前低后高,年末两月发行强劲;从基础资产来看,信用卡贷款类基础资产占比下降明显,RMBS发行一骑绝尘;从发行利率来看,信贷资产支持证券的发行利率有所下降,发行成本有所降低,利差逐步收窄。 

交易所资产证券化市场回顾。2018年交易所发行继续保持稳步增长。年末应收账款、小额贷款、租赁租金资产ABS产品余额比重位列前三,占比分别为27.09%、13.70%和11.44%。从2018年的发行情况来看,基础资产方面,应收账款类ABS发行高涨。发行利率方面,交易所资产支持证券发行利率整体保持平稳走势,不同品种间的发行利率差异也相对较大。

2019年资产证券化市场猜想。1)ABS在规范中发展:2018年ABS的负面事件较多,随着风险的暴露,ABS业务也迎来监管加码。2)微小企业信贷资产支持证券有望增长:新版《微小企业贷款资产支持证券信息披露指引》的落实体现了大力支持银行业金融机构发行微小企业贷款资产支持证券的精神。在多重政策的激励下,微小企业信贷资产支持证券有望实现增长。3)二级市场流动性进一步提高:《上海证券交易所中国证券登记结算有限责任公司债券质押式三方回购交易及结算暂行办法》将ABS纳入质押券篮子,中长期看将会提高ABS的流动性;境外投资者的参与使得ABS市场投资者结构更加多元化,有助于增强国内ABS市场流动性。

风险提示:1)ABS融资政策超预期收紧;2)信用风险事件多发,ABS融资受阻、发行利差大幅上行。

一、2018年资产证券化市场概览

2018年,资产证券化市场延续了快速发展的态势,全年共发行资产证券化产品939期,同比增长39.94%;发行规模高达20,052亿元,同比增长35.66%。其中,银行间市场共发行信贷资产支持证券155期,同比增长15.67%。发行规模达9,318.35亿元,同比增长55.90%;交易所市场共发行企业资产支持证券688期,同比增长37.05%。发行规模达9,476.67亿元,同比增长15.31%;交易商协会共发行资产支持票据96期,同比增长174.29%。发行规模为1,256.98亿元,同比增长114.89%。资产支持票据发行量首次突破千亿大关。

二、银行间资产证券化市场回顾

1. 银行间信贷资产支持证券发行情况回顾

2018年银行间市场资产证券化发展势头不减,发行规模和单数均有所增加。全年共发行信贷资产支持证券155期,发行规模为9,318.35亿元,发行期数和发行规模较2017年分别增长15.67%和55.90%。截至18年末,银行间市场信贷资产支持证券存量规模共计816期,总额为10,940.13亿元。从全年来看,信贷资产支持证券的发行呈现如下几点特征。

1.1. 发行规模前低后高

上半年银行间信贷资产支持证券发行期数和发行总额分别为49期和3,051.47亿元,占全年发行规模的31.61%和32.75%,7月份之后发行节奏明显加快,特别是在年末两月,发行势头迅猛,11月和12月两月间共发行信贷资产证券化产品54期,发行总额为3,158.30亿元,超过上半年发行总额。

1.2. RMBS发行一骑绝尘

2018年银行间个人住房抵押贷款资产支持证券(简称“RMBS”)发行规模为5,842.63亿元,同比增长242.17%,占银行间全年发行总规模的62.70%,占比较去年提高了34.13个百分点,一跃成为银行间市场发行量最大的品种。2018年RMBS发行迅猛主要受两方面影响。其一是供给端,个人住房贷款需求持续高企,叠加银行贷款额度紧缺以及资本金压力,推升了银行发行RMBS的意愿。在银行信贷规模受到控制及其他监管条件约束下,发行RMBS能够盘活住房抵押贷款,腾出信贷额度,提高资产效率。其二是需求端,市场风险偏好整体偏低的背景下,与其他类型的信贷ABS相比,RMBS基础资产具有分散性高、剩余期限长、信用质量较好、抵质押率高和同质化程度高等特点,且发行利率与短融中票有一定的溢价,符合投资者的投资需求。

与之相比,信用卡贷款资产支持证券发行量降幅较大,全年发行规模为787.85亿元,同比减少39.87%,占银行间全年发行总规模的比重由17年的21.92%下降至18年的8.45%。

1.3. 国有银行发行规模较多

纵观全年信贷资产支持证券的发行情况,发起机构主要以国有银行和股份制银行为主,其中国有银行共计发起80期产品,发行规模为6,488.58亿元,占比69.59%;股份制银行共计发起30期产品,发行规模为1,238.82亿元,占全年发行规模的13.29%;汽车金融公司继2016年异军突起后,2018年仍旧表现亮眼,全年共计发起25期产品,发行总额为1,043.01亿元,同比增长11.28%。

1.4. 发行利差有所收窄

从发行利率来看,2018年以来受利率整体下行趋势的影响,信贷资产支持证券的发行利率有所下降,发行成本有所降低。

2018年全年银行间信贷ABS优先A档和优先B档发行利率与可比中短期票据之间的平均利差分别为45bp和86bp,利差有所收窄,但仍具配置价值。

信贷资产支持证券优先A档评级均为AAA级,信用风险较低,且品种间期限差别不大,因此不同品种间发行利率差异相对也较小。优先B档较易受资产池质量影响,不同品种之间利率差异较为明显。

1.5. 优先档产品信用评级较高

2018年银行间信贷资产支持证券依然以高信用等级产品为主,155期产品信用等级绝大部分在A以上评级,其中优先A档产品均为AAA评级,从各期产品的分层结构来看,产品结构以AAA和AA+评级为主,其中AAA评级证券的发行规模为7,965.51亿元,占总发行规模的97.36%,目前银行间市场上发行的产品在基础资产选择、产品结构设计和增信措施设置等方面都进行了严格的风险控制,因此其产品整体信用评级水平均较高。

2. 银行间资产支持票据发行情况回顾

2018年银行间市场资产支持票据发行规模和单数均有所增加。全年共发行资产支持票据96期,发行规模达1,256.98亿元,占银行间资产支持证券发行总额的11.89%,发行期数和发行规模较2017年分别增加174.29%和114.89%。从不同基础资产类型来看,以应收债权为基础资产的ABN发行金额最高,全年共发行433.67亿元,占资产支持票据总发行规模的比重为34%

3. 银行间资产支持证券成交情况回顾

银行间资产支持证券在二级市场的流动性有所增强,成交量达31.66亿份,成交规模合计为2,770.18亿元,较去年增长87.22%。从年内各月成交金额来看,四季度成交金额最高,达1,030.97亿元,占全年成交总额的比重为37.22%。可以看到,债券通的引进,券商参与做市,以及质押式回购交易等安排有助于改善银行间资产支持证券在二级市场的流动性。

4. 全年银行间资产证券化市场动态

4.1. 创新产品

2018年银行间市场在产品设计和产品类型上有所创新。2018年6月15日,中铁建商业保理2018年度第一期银信供应链资产支持票据发行成功,该产品是全国首单循环购买型反向保理资产证券化产品,也是首单央企供应链资产支持票据;2018年9月26日,交盈2018年第一期个人住房抵押贷款资产支持证券发行成功,该产品是全国首单区块链RMBS;2018年11月1日,扬州瘦西湖旅游发展集团有限公司2018年度第一期资产支持票据成功发行,该产品是银行间市场首单景区门票收益权ABN。

另外,2018年银行间产品在投资者结构上有所突破。境外投资者参与投资的产品类型从2017年仅投资Auto Loan ABS扩大到2018年的RMBS和信贷CLO,境外投资者在信贷ABS领域更加踊跃。

境外投资者的引入一方面可以丰富资产证券化产品的投资者范围,增加资金的来源渠道;另一方面可以有效提升资产证券化市场的流动性,对资产证券化市场的发展较为有益。

4.2. 监管政策

ABS的发展易受政策因素的影响。相关监管文件的规定对ABS产品的投资和发行均产生不同程度的影响。

《商业银行大额风险暴露管理办法》利好零售类ABS产品。2018年5月4日,中国银行保险监督管理委员会发布《商业银行大额风险暴露管理办法》(以下简称“管理办法”),管理办法针对能够识别基础资产的ABS规定了风险暴露小于一级资本净额0.15%的基础资产,如果银行能够证明不存在人为分割基础资产规避穿透要求等监管套利行为,可以不穿透,因此分散度较高的零售类ABS将免于穿透计量大额风险暴露,也免于计入匿名客户。这一规定对零售类ABS较为利好。

政策支持发行小微企业贷款资产支持证券。2018年8月22日,国务院总理李克强主持召开国务院常务会议,部署进一步推进缓解小微企业融资难融资贵政策落地见效。会议强调建立金融机构绩效考核与小微信贷投放挂钩的激励机制。加快落实小微企业贷款利息收入免征增值税政策,适当提高贷存比指标容忍度,支持发行小微企业贷款资产支持证券。

三、交易所资产证券化市场回顾

1. 交易所资产支持证券发行情况回顾

2018年全年交易所共发行688期资产支持证券,发行规模为9,476.67亿元,分别比2017年增长了37.05%和15.31%,交易所发行继续保持稳步增长,从存量统计来看,年末应收账款、小额贷款、租赁租金资产ABS产品余额比重位列前三,占比分别为27.09%、13.70%和11.44%。从2018年的发行情况来看,交易所资产支持证券发行主要呈现以下几点特征。

1.1. 应收账款类ABS发行高涨

上半年企业资产支持证券发行规模为3,657.83亿元,占全年发行规模的38.60%,下半年发行规模明显加速,尤其是四季度,发行规模达3,158.60亿元,占全年发行规模的33.33%。从全年发行的基础资产来看,应收账款类ABS规模最高,其发行总额为3,076.15亿元,占比32.46%;其次是小额贷款类ABS,全年共计发行86单,发行总额为1,723.12亿元,与2017年相比分别减少32.81%和38.62%。

1.2. 不同品种的发行利率差异较大

从发行利率趋势来看,交易所资产支持证券发行利率整体保持平稳走势,同时由于基础资产的种类更加丰富,不同品种间的发行利率差异也相对较大。从发行利差来看,2018年企业ABS市场随债券市场信用紧缩而呈现出明显的信用溢价上浮。企业ABS优先A档与同级别公司债利差为167bp,而优先B档与同级别公司债利差258bp。企业资产证券化产品与公司债的利差较为明显,具有显著的配置价值。

2. 交易所资产支持证券评级下调情况

2017年仅有三单企业ABS出现评级下调,且均不涉及基础资产的严重恶化,更多是资金监管和交易结构方面的问题。而2018年以来ABS信用事件较多,市场有14单资产支持证券,共42个品种的债项评级被下调,下调数量创历史新高,被下调的品种如下表所示。对于下调原因主要可归为如下两类,一是基础资产现金流大幅下降(如哈场路ABS和庆汇租赁ABS等);二是由于原始权益人或差额支付承诺人和担保人信用水平发生恶化,如资产负债率上升较快、盈利能力较弱等原因(如华信ABS和凯迪ABS等);

以17红博为例,红博会展信托受益权资产支持专项计划是国内首单获批的上市公司主体CMBS,发行规模9.5亿元,分为10档,其中优先级证券发行规模9.0亿元,为9档,发行时评级AA+。但根据联合信用的披露,工大高新的ABS产品需要在2018年9月10日向信托受托人厦门信托偿还信托贷款本金、利息、留存金共7,410.00万元,但工大高新未能及时、足额偿还上述款项,该行为已触发《红博会展信托受益权资产支持专项计划标准条款》中所约定的违约事件。这将对“17红博01-09”的第二次收益分配造成不利影响,对优先级资产支持证券的本息兑付产生了较大不确定性影响,故该产品的9档证券评级,已被下调至B+,连跌10个等级,评级下调降幅较大。

2018年ABS负面事件爆发较多,让投资者逐渐认识到作为一类特殊的标准化金融产品,ABS既有传统意义上的信用风险,也有基于其产品特征而产生的一些独特风险。作为一种信用品,出现信用风险很正常,这既可以验证ABS产品设计和相应增信措施的效力,也凸显了信用分析和交易结构设计的重要性。随着ABS市场的发展,未来更需要不断提高产品设计水平和投资分析能力。

3. 全年交易所资产证券化市场动态

3.1. 市场进一步创新

2018年交易所市场在细分资产领域进一步创新,个别产品在计价方式或投资者结构上有所突破。如2018年1月30日发行的华泰资管-中飞租一期资产支持专项计划是国内首单以外币计价、外币结算的资产支持专项计划产品,在计价方式上有所突破;在细分资产的CMBS、REITs、PPP等领域均有创新型ABS产品发行。如2018年2月13日,深圳市招商置地投资有限公司发行的招商创融-招商蛇口长租公寓第一期资产支持专项计划是全国首单储架式长租公寓CMBS;2018年3月13日发行的中联前海开源-保利地产租赁住房一号一期资产支持专项计划是全国首单房企租赁住房REITs;2018年4月16日发行的国君资管山财大莱芜校区PPP资产支持专项计划是全国首单高等院校PPP-ABS。

3.2. 监管趋于规范化

大类基础资产类别规范相继形成。2018年2月9日,沪深交易所、报价系统相继发布了《融资租赁债权资产支持证券挂牌条件确认指南》和配套的《融资租赁债权资产支持证券信息披露指南》,进一步明确了融资租赁债权资产证券化的挂牌要求,并对融资租赁ABS的发行和存续期管理进行了规范;2018年6月8日,沪深交易所及报价系统同步发布《基础设施类资产支持证券挂牌条件确认指南》和《基础设施类资产支持证券信息披露指南》两项文件,规定了基础设施类ABS范围,进一步明确了基础设施类ABS挂牌要求,并对其的发行和存续期管理进行了规范。

这是继政府和社会资本合作(PPP)项目、企业应收账款类ABS等基础资产指南之后,交易所再次发布的大类基础资产指南,ABS的发展更加规范和标准。

加强ABS存续期风险管理。2018年3月22日,沪深交易所、报价系统发布了《资产支持证券存续期信用风险管理指引(试行)(征求意见稿)》和《资产支持证券定期报告内容与格式指引(征求意见稿)》,旨在明确各市场参与人的相关责任,强化存续期信息披露和信用风险管理。在积极总结监管经验,广泛听取市场机构意见的基础上,上交所于2018年5月11日发布实施了《资产支持证券定期报告内容与格式指引》和《资产支持证券存续期信用风险管理指引(试行)》;2018年11月8日和9日,上海证券交易所和深圳证券交易所先后发布《关于做好2018年下半年度资产支持证券信用风险管理报告报送工作有关事项的通知》。通知要求管理人应于2018年11月30日报送2018年下半年度资产支持证券信用风险管理报告,重点说明违约类、风险类、信用风险较高的部分关注类资产支持证券及上一报告期末后风险分类发生重大不利变化资产支持证券的风险事项、分类依据及风险管理工作开展情况。

明确绿色ABS业务规则。2018年8月15日,上海证券交易所在资产证券化业务申报系统中发布了《上海证券交易所资产支持证券化业务问答(一)、(二)》,该《业务问答》明确了绿色资产支持证券的相关概念及相应的业务规则。符合条件的项目可以被认定为绿色资产支持证券。

3.3. 住房租赁资产证券化迎来发展良机

2018年4月25日,中国证监会、住房城乡建设部联合印发《关于推进住房租赁资产证券化相关工作的通知》,对开展住房租赁资产证券化的基本条件、政策优先支持领域、资产证券化开展程序等作出明确,并提出加强住房租赁资产证券化监督管理,营造良好政策环境的要求。2018年4月27日,我国首单百亿元房地产投资信托基金(REITs)——“中联前海开源-碧桂园租赁住房一号资产支持专项计划”首期17.17亿元成功发行;2018年5月9日,国内首单以公共租赁型住房做为底层资产的REITs产品——“深创投安居集团人才租赁住房资产支持专项计划”获得深圳证券交易所评审通过。政策出台后,一系列住房租赁资产证券化产品获得发展良机。

住房租赁资产证券化对宏观经济和居民投资具有重要意义:其一,有助于盘活住房租赁存量资产、加快资金回收、提高资金使用效率,引导社会资金参与住房租赁市场建设;其二,有利于降低住房租赁企业的杠杆率,服务行业供给侧结构性改革,促进形成金融和房地产的良性循环;其三,可丰富资本市场产品供给,提供中等风险、中等收益的投资品种,满足投资者多元化的投资需求。这次文件的出台,极大地推进住房租赁资产证券化的发展。

3.4. 国企去杠杆可以用ABS

2018年9月13日,中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于加强国有企业资产负债约束的指导意见》并发出通知,要求各地区各部门结合实际认真贯彻落实。指导意见旨在加强国有企业资产负债约束,降低国有企业杠杆率,推动国有资本做强做优做大,增强经济发展韧性,提高经济发展质量。在加强国有企业资产负债约束的配套措施方面,指导意见提出支持国有企业盘活存量资产优化债务结构。积极支持国有企业按照真实出售、破产隔离原则,依法合规开展以企业应收账款、租赁债权等财产权利和基础设施、商业物业等不动产财产或财产权益为基础资产的资产证券化业务。推动国有企业开展债务清理,减少无效占用,加快资金周转。在风险可控前提下,鼓励国有企业利用债券市场提高直接融资比重,优化企业债务结构。

四、2019年资产证券化市场猜想

1. ABS在规范中发展

2018年以来,ABS监管持续加码。各地证监局开出了多张ABS罚单,从处罚缘由来看,主要包括中介机构提供虚假材料、未履行重大事项告知和信息披露义务、未按约定归集基础资产现金流、侵占损害专项计划资产、内部控制制度不健全、尽职调查不充分、担保承诺函伪造、未对基础资产进行审查和存续期管理等。

2018年ABS的负面事件较多,随着风险的暴露,ABS业务也迎来监管加码。18年5月,上交所和深交所分别发布《资产支持证券存续期信用风险管理指引(试行)》[8]和《资产支持证券定期报告内容与格式指引》[9],建立以管理人为核心的系统全面的信用风险管理制度,并明确了管理人、原始权益人、资产服务机构、增信机构、托管人、资信评级机构等参与机构在信用风险管理中的具体职责,未来资产证券化业务将在更加规范的框架下发展。

2. 微小企业信贷资产支持证券有望增长

2018年10月8日,中国银行间市场交易商协会(以下简称“交易商协会”)发布《关于发布的公告》(以下简称“2018版指引”),对2016年10月颁布的《微小企业贷款资产支持证券信息披露指引(试行)》进行了修订。《2018版指引》旨在大力支持银行业金融机构发行微小企业贷款资产支持证券,进一步降低小微企业融资成本,改进小微企业等实体经济金融服务。在前期市场实践的基础上,此次交易商协会结合人民银行等五部委发布的《关于进一步深化小微企业金融服务的意见》(银发〔2018〕162号)对《指引》做出针对性修订,主要体现在以下几方面。

首先,《2018版指引》按照《关于进一步深化小微企业金融服务的意见》精神,明确微小企业贷款包含“小型企业贷款、微型企业贷款、个体工商户经营性贷款、小微企业主经营性贷款”,进一步细化微小企业贷款的具体内容,提升政策执行的精准度。

其次,将原有“单笔入池贷款合同金额不超过100万”的标准提升为“借款人单户授信不超过500万”,切实体现和增强对微小型企业金融扶持力度。

第三,从风险防范的角度进一步强化信息披露要求,新增贷款用途、小微企业实际控制人以及个人经营贷款累计违约率等信息披露事项,便于投资人更好了解基础资产质量和风险,提升产品的透明度。

第四,按照微小企业贷款和个人经营性贷款等不同类型资产的特点,针对基础资产总体信息、基础资产分布信息等关键指标制定差异化的信息披露要求,更好适应了小微企业贷款和个人经营性贷款混包注册发行的产品特点。

修订后的《微小企业贷款资产支持证券信息披露指引》进一步落实并体现了中央政策精神,大力支持银行业金融机构发行微小企业贷款资产支持证券。资产支持证券评级关注基础资产质量及交易结构安排,而非发行人的主体信用,更加有利于微小企业低成本融资,可以进一步降低微小企业成本,增强对微小企业等实体经济的金融服务。在多重政策的激励下,微小企业信贷资产支持证券有望实现增长。

3. 二级市场流动性进一步提高

2018年4月24日,上海证券交易所和中国证券登记结算有限公司联合发布实施了《上海证券交易所中国证券登记结算有限责任公司债券质押式三方回购交易及结算暂行办法》(以下简称“《暂行办法》”),从投资者适当性、担保品管理、交易结算安排、持续管理等方面明确了三方回购业务规范。《暂行办法》首次将ABS纳入质押券篮子,但是风险类ABS优先档、违约类ABS优先档、次级档都不能作为担保品。《暂行办法》不仅使回购业务体系和结算机制更加完善,而且通过划分质押券篮子、确定折扣率方式来提高市场的标准化程度,这有助于降低交易风险、缩短交易流程。三方回购的推出,中长期看将会提高ABS的流动性。

另外,自从2017年“债券通”开放,境外投资者参与中国债券市场的新通道被打开,境外投资者积极参与到国内ABS市场之中。如2018年4月19日发行的“兴元2018年第一期个人住房抵押贷款资产支持证券”是全国首单债券通RMBS;2018年6月29日发行的“和享2018年第一期个人消费贷款资产支持证券”是国内首单通过“债券通”引入境外投资者参与次级档投资的资产证券化产品。2018年9月6日发行的“飞驰建融2018年第五期信贷资产支持证券”是全国首单债券通CLO。境外投资者的参与使得ABS市场投资者结构更加多元化。随着金融市场的持续开放,预计未来境外投资者参与国内ABS市场的比重将得以提高,有助于增强国内ABS市场流动性。

五、风险提示

1)ABS融资政策超预期收紧;

2)信用风险事件多发,ABS融资受阻、发行利差大幅上行。